不以传统轮次划分项目，只关注核心风险点，德联资本是如何做医药投资的？

成立于2011年的德联资本是一家专注于技术创新驱动的投资机构。他们重点关注高端制造、前沿科技、医疗健康等领域中技术驱动型项目，在机器人、智能硬件、新能源、人工智能、大数据、企业服务、医疗健康等多个细分领域投资了数十家创业公司。

2016年开始，这家机构开始关注国内医药创新创制项目。这些项目有C轮后的成熟项目，也有在投资时期除了人以外一无所有的初创团队。

他们对当前中国医药领域的投资有什么判断？他们的投资逻辑是什么？对这家机构而言，什么样的项目是有吸引力的、什么样的项目是值得关注的呢？带着这些问题，动脉网采访了德联资本副总裁赵国宝，希望由他来解答以上疑问。

德联资本副总裁赵国宝

1、没有明显轮次偏好的投资机构

无论是哪个领域，大多数投资机构对投资轮次都会有所偏好，比如天使轮、A轮、亦或者PE阶段。德联资本投资的项目中，既有研发管线、管理都非常成熟的团队；也有刚刚成立，没有实验室、没有产品的超早期项目。

当被问及德联资本的偏好时，赵国宝这样告诉动脉网：“无论是早期还是晚期，新药整个创制过程中都会面临不同的风险，也会有不同的收益值。”

他认为，在这样的背景下，首先应该认清基金最重要的本质是什么。在他看来，德联资本是一个综合体，基金最重要的本质是让LP获得回报，同时帮助有潜力的项目成长起来。

“风险是永远存在的。在考虑一个项目时，我们首先会考虑风险和收益比，这是所有投资最基本的逻辑。”赵国宝表示。

而至于是早期或者晚期，这更像是一个相对的概念。所有的项目都没有收入、更没有收益，这放在其他行业都是早期项目。再将目光缩聚到医药行业，由于科学和市场原因，整个行业会有不同的风险系数。“我们会投一些具有挑战性的项目，但基本原则不变，我们会将收益比保证在一个可控的范围之内。”他补充道。

药物研发与其他领域不同，无论是临床试验还是新药申报，所有过程都是受到严格规范和外部控制的。“虽然有所不同，但我们对企业的预期是有迹可循的，”赵国宝表示，“德联倾向于投资VC+阶段的企业, 也就是我们认为的公司核心风险已经基本度过，进入高速发展阶段，而不在乎公司的轮次和成立时间长短。”

2、投资中国最好的仿制药、全球领先的创新药

除了项目本身外，政策趋势也是在投资过程中的重要参考。当前中国正处于一个改革时期，可以看到政策上对新药创制的变化。而这其中的原因是因为医疗中存在两方面未满足的需求。

一方面是大众化的需求。在实际生活中，80%的时间都不会用到这些创新药，大部分时间都会用普药去治疗疾病。但中国是制药大国，却并非制药强国。无论是仿制药还是创新药，都有提升的空间。

“仿制药这个市场有近万亿人民币的市场空间，如果找到高门槛公司，依然是非常有机会的。”赵国宝表示。他坦言，这也是德联资本投资杭州畅溪和述康生物的原因。

杭州畅溪是德联资本在制药领域投资的第一家企业，也是国内外极少数掌握干粉吸入给药系统平台技术的公司。吸入给药市场在中国的市场规模预计有100亿元人民币，但国内企业的市场占有率不到10%。

赵国宝坦言，在投资畅溪时，这个项目非常早期。整个项目只有创始团队四个人，办公室、研发中心、甚至实验室都没有。但创始团队在吸入给药市场的经验让他看到了这个项目未来的潜力。

述康生物是德联资本投资的一家专注于儿童混悬液药物开发的公司。

除了生理结构以外，儿童用药的剂量也跟成人有所区别。儿童的用药剂量比成人小，剂量分割是个问题。相对于片剂，液体制剂更适合儿童，因为剂量更好控制。“如果溶解度比较好，可以做成溶液；如果溶解度不好，就可以做成悬浊液，药品是悬在液体中的。”赵国宝表示。

儿童临床试验是相对困难的，国家也推出了一些新的政策指导，加快儿童用药的上市速度，比如儿童用药的成人外推。很多药物在成人身上都得到了长时间的验证。这是一套儿童用药的指导原则，可以用成人的数据推测儿童的剂量，减少剂量分割的试验时间。

不仅如此，国外的悬浊液试剂已经经过了很长时间的验证，有很好的儿童数据。“因此，国家也推出了新的指导原则，可以用亚裔人口、以及国外使用的一线药物等数据，来推测中国地区应该使用什么样的剂量。”赵国宝透露。

政策监管上，这几方面的助力能够让儿童用药在保证安全性的同时，加快上市速度。同时技术上的门槛也能让述康生物在同行竞争中保持优势。

另一方面，高质量、高创新度的创新药也是大趋势。中国要成为制药强国，必须在创新上走出一条路来。“在创新药上，虽然我们投资的多是中国企业，但更多是面向全球领域的投资，他们做的任何产品都是全球数据。”赵国宝向动脉网透露。“因国内审评政策的变化，全球药物进入中国速度加快，留给本土创新药物团队的窗口期在缩短，创新药企业产品需要具有国际竞争力才可以更好生存。”

盟科医药是一家专注于抗耐药菌药物的研发企业，在中美两地运营。他们的研发中心设置在美国，拥有国内最接近产业化的抗菌新药和国际领先的研发产品线。德联资本在参与其融资过程时，这家企业已经相对成熟。

值得一提的是，盟科医药也是目前中国药企唯一一个拿到美国CARB-X资助的新药研发企业。这意味着中国的研发企业一定程度上得到全球的认可，也意味着盟科医药在中国、甚至全球的竞争力。

另外，德联资本还投资了一家叫做OnKure的表观遗传学药物平台。OnKure专注于发现和开发靶向小分子药物的生物制药公司，通过改变肿瘤微环境达到优化现有治疗标准的目的。

“目前OnKure的产品线以肿瘤治疗为主，但表观遗传学是一个学科，并不完全是肿瘤。”赵国宝透露，“未来会有全新的产品线产出，并不完全局限于肿瘤。”

从案例看逻辑，德联资本并没有给自己限定是仿制药还是创新药投资者的角色,而是根据政策和市场走向，在细分领域中选择最具有潜力的伙伴。“如果是仿制药，那就要做到中国最好的；如果是创新药，那一定要在全球具有竞争力。”赵国宝总结道。

3、政策、临床需求、技术壁垒，缺一不可

而被问及如何筛选一个项目时，赵国宝则强调：“首先要符合这个行业的政策趋势。”即中国的政策是什么样的，美国趋势如何，项目的发展方向是不是符合行业逻辑？“

排在第一位的，一定是符合临床需求的产品。没有临床意义、钻政策空子的话，将来还是会面临很大的风险。”他强调。不仅如此，随着进入制药行业的企业越来越多，市场和竞争力等因素也是必不可少的考量。

未来几年中国会有多个自主创新产品获批，因此，资本更会关注商业化的成功与否，商业化能力尤为重要，商业化的故事也会更难讲。未来的商业化问题，对中国现有的新药创业公司都是巨大挑战。

不仅要求产品在疗效上有竞争力，在市场准入、KOL教育、定价策略（尤其是目前吉利德在丙肝药物、BMS在抗PD-L1抗体的低定价策略出现的情况下）上都要做到选择正确，很多现有的以科学家为主导的药物研发公司是否有能力面对新的挑战，这点是有疑问的，有更好的商业化团队的企业会有更好的前景。

以糖尿病药物市场为例，到今天为止，全球的糖尿病市场鲜有小公司，诺和诺德、赛诺菲、礼来、默克四大巨头占领了主要市场。不仅如此，整个代谢性疾病市场的创业公司都不多。

“这些是需要长期使用的药物，所以对安全性的要求非常高。临床试验的人数、花费都是创业公司很难承担的。”赵国宝解释道。再加上巨头公司现有的优势，后来者在产品上市后也会需要付出比较大的营销成本。

而反观肿瘤领域，这个领域同样有很多公司进入，但情况却有很大的不同。大部分的抗生素药物的治愈率都在90%以上，再提升也不会有很大的空间。但肿瘤则不同，即便是生存期延长两个月，对肿瘤治疗而言，也是意义非凡的。

简而言之，肿瘤新药的价值体现更加明显。

不仅如此，在肿瘤的临床试验上，只要找到了合适的患者，小规模的临床试验也有获批的可能。

除了外在因素，生物技术类的投资必不可少的则是对技术难度和风险的考量。技术需要存在门槛和壁垒，这样才能在同类竞争中占据优势。但这些风险是可以克服的，还是需要进一步进行验证，赵国宝认为在投资过程中需要进行的科学预判。

“创新是科学性的事情，没有办法完全避免风险，但很多是可以通过细致的研究、对比进行预测的。”他继续说道。比如通过对比同类的产品、成功的靶点、竞争对手的进度，再去咨询业内专家，从而找出最核心的风险点。

“我们认为如果最核心的风险点已经跨过去，那剩下的风险都是可以接受的。”他如是说道。“人多人少，早期还是成熟期，反而不是很重要。”

最核心的风险克服掉，也说明了公司在行业里的竞争力。在某个细分领域具有领先竞争力的项目，对德联来说是非常有吸引力的。

而如果一个项目的核心风险还没有取得突破、或者没有得到最终验证，这样的项目仍然是值得关注的。“如果取得了一定的进展，这样的项目也是我们愿意去参与和支持的。”他告诉动脉网。

4、港股市场变化，如何应对？

2018年，港交所正式向未盈利的生物技术企业抛来了橄榄枝。这在国内的生物技术、尤其是医药领域可谓一石掀起千层浪。

港股开放之前，未盈利的生物技术企业只能通过纳斯达克登陆资本市场，这也是资本为数不多的退出渠道。如果去港股就能实现退出，如此一来参与的资金就会更多，无形中将促进中国医药的研发进程，缩短与国际的差距。

而这样的变化，对德联资本的投资逻辑又有什么影响呢。

赵国宝认为，香港是一个国际化的市场。这个市场仍然是中国人居多，中国人能更好的理解中国人，多数公司能够得到一个比纳斯达克市场更合理的估值。

“投资者更能意识到中国的价值和全球是不同的，这对优质的创业公司来讲会是一件好事。”他如是说道。

但他也强调，无论市场怎么变，项目的判断标准、行业的技术门槛是不变的。因此，他认为，退出渠道的变化并不意味着市场需求的变化，更不意味着基金本质的变化。

“我们会以不变应万变，投资逻辑不会有太大的变化。”他这样回答道。“在中国，德联未来会给优秀的商业化团队更高的溢价；在全球，德联会给拥有国际竞争力产品的团队更高的溢价。”

*封面图片来源:https://unsplash.com

文|周梦亚

微信|rencontre_my

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